典丰投资
一年前，随着宏观政策的全面转向，我们的股市开始转势向上，逐步成了全球市场中的最亮点。从 2024 年" 924 "行情以来，代表中国资产的主要指数，从创业板到科创板，从传统沪深市场到新兴北交所，均处于全球遥遥领先地位。（如下图，东方财富网数据）
当前 A 股市场中，人工智能 AI 产业相关赛道是近期的最热点，其中"易中天"和"纪连海"这两个由投资者创意组合的概念，成了科技股行情中备受瞩目的焦点。它们分别代表了 AI 算力产业链上的不同环节，其强劲上涨反映了市场对人工智能产业的高度热情。
"易中天"组合的新易盛、中际旭创、天孚通信涵盖光模块与通信设备（AI 算力的"出海链"），直接受益于全球 AI 基础设施建设需求；而"纪连海"组合的寒武纪、工业富联、海光信息覆盖 AI 芯片与服务器（国产算力的"国产链"），聚焦于芯片自主可控和国内 AI 生态崛起。
在万千新生代投资人的追捧下，"易中天"和"纪连海"相关龙头股涨幅巨大。例如，寒武纪股价在短时间内显著上涨，股价一度超越贵州茅台成为" A 股股王"，工业富联市值更是突破万亿。
在整体市场并未全面火爆的背景下，资金高度集中在 AI 主线上，形成了"强者恒强"的抱团效应。这些热门板块持续吸引资金而节节上升，另一方面，传统的绩优价值公司如消费赛道的白酒、酱油、牛奶、家电等等空前低迷，以至于坚持其中的价值投资人被鄙视为"老登"，甚至被特指为"买白酒的老登"。
在漫画或视频中，"老登"通常被描绘成一位头发花白或稀疏、戴着眼镜、穿着朴素（可能是一件旧 Polo 衫）、表情略带疲惫和迷茫的中老年男性。他的背景常常是证券营业厅的大屏幕前，或是盯着手机上的股票软件唉声叹气。
好吧，本人作为一名"买白酒的老登"，也来聊聊自我修养。
"买白酒的老登"真值得如此被鄙视吗？
本人十多年在 A 股买入龙头白酒，因为当时（2015 年上半年）的 A 股除了个别蓝筹板块外，全面泡沫化已是不争之实。如历史上的每一次牛市大泡沫中所见的一样，彼时不缺大嘴巴们的雷人雷语，随手可以捡来一些如下：
"创神板没有泡沫，一直涨到 20000 点"；
"世纪大牛市涨到 2022 年"；
"我们正处于一个伟大的时代"；典丰投资
"这一次互联网概念与过去的泡沫完全不同" ……
2015 年 6 月初， "一带一路"的龙头神车的市值已达万亿，超过波音、空客全球两大飞机巨头。在互联网行业领军者群体中不见影子的创神板互联网概念公司纷纷市值赶上或超过在境外上市的真正互联网龙头。
更有甚者，一个主业经营江河日下面临亏损的传统行业公司改一个 P2P 的互联网概念名字，股价就能连续涨停 …… 大家试想一下，现在市场中的画面是否似曾相识？
2015 年初买龙头白酒的投资人与现在同样是被多数投资人鄙视的。因为股价不怎么涨。本人当时持续买入是基于性价比高：市盈率 10～20 倍之间，毛利率 70% 以上，净资产收益率稳定在 20% 左右，每年高额现金分红（股息回报率 4% 左右）。我琢磨着，股价不涨就不涨，长期持有十来年就回本，后面就是每年无本享受丰厚的分红了。关于具体投资逻辑的分析详见"秦圈"之前文章《寻找下一个十倍回报投资组合》。
后来的事我们都知道了，2015 年下半年 A 股泡沫破灭，"一带一路""互联网 + "等热点消停无踪，相关龙头公司的股价跌得剩个零头已经是相当好的场景了，更多的当时所谓的各种概念的龙头（如暴风科技、乐视网等等）因财务造假而退市，剩下大批投资人在风中凌乱 …… 而以龙头白酒为代表的消费行业优质公司股价却不到十年就涨了十倍，而且十年间单单是现金分红就已经让投资人回本。
本人在 2021 年初市场普遍认为龙头白酒是 YYDS（永远的神）而疯狂热捧时做了部分减持，不过今年以来随着白酒被以"年轻人不再喝白酒"等似是而非的理由而遭抛弃之时，我算了一下估值，其实也差不多回到 2015 年初的水平了，于是逐步重新买回。
我还是与当时一样的逻辑，股价不涨就不涨，长期持有十来年就回本。如果这样做会持续遭年轻人们鄙视，那么就随意鄙视好了！
"老登"们真会错过人工智能的历史性机遇吗？
其实，"老登"们并非看不见或者看不上人工智能的投资机会，只是在当下 A 股市场，这些热门板块估值与基本面严重背离。
实际上，在各路资金跑步进场的驱动下，芯片、人工智能等热门赛道估值高企。概念炒作取代基本面分析，故事比财务报表更吸引人。目前，市场的每日交易总金额一度超三万亿，融资融券余额高达两万多亿，都创下了历史新高 ……
数据最能说明问题：美联储主席鲍威尔近日公开说美股估值处于"相当高"的水平，提示投资人注意风险。我马上查了一下全球人工智能最强者云集的纳斯达克 100 指数，其平均市盈率目前是 40 倍左右，而 A 股国内人工智能"领军者"所处的科创板、创业板的平均市盈率请见下表。
典丰投资
｜数据借助 deepseek 分析而成
从投资角度看，性价比在哪一个市场高，其实一目了然。
无需讳言，一方面，在目前"上市门票"是稀缺资源的情况下，新上市的股票一上市就会有巨大泡沫的可能；另一方面，国内居民投资渠道有限，过去能吸收大量流动性的房地产，现在已经不再能吸引投资人，因此股市的流动性非常充足，热门板块的泡沫可以在无处容身的流动性的驱动下膨胀再膨胀。
此时，很多企业上市原始股东成为巨富之后的关注点可能不再是如何以科技创新来为股东寻求长期回报，他们更多地盘算利用好这个泡沫膨胀的机会，高价把股份卖出，美其名曰，让渡投资机会给二级市场投资人 ……
又有专家提出："泡沫算不了什么，可以以实充虚，股价可以一直涨下去"。所谓以实充虚，就是股价虚高的上市公司通过不断并购提升盈利能力，从而把泡沫充实。
其实这并不是什么伟大的发明，上世纪末互联网高科技泡沫高涨时期，许多纳斯达克上市公司就用过这一招。不过，以并购提升公司盈利能力从而充实泡沫的做法是不靠谱的，因为在泡沫期买入资产多为价贵而质劣。2000 年纳斯达克的上市公司曾大量采用并购的方式来壮大，当然是买的不如卖的精，泡沫期天价买回的资产最终难逃折价甩卖的命运。
我们可以一起温故知新。
其实，作为一名"老登"，本人十多年前就开始布局纳斯达克市场，最早的投入到目前也有十倍的回报了。近几年，也多次利用市场回调的机会增持" MAGA 俱乐部"，也算是全程参与了这一场人工智能的盛宴了。
"老登"们不参与人工智能的国运之战吗？
其实，国内在人工智能相关硬件、软件上不乏处于全球前列者，而且在应用上有全球最大、最多元化的应用场景，在大模型开发应用、算力支持等方面领先的国内大公司（腾讯、阿里等）都在我们的港股市场上市，今年以来（截至 9 月 25 日），腾讯的股价上涨了 58%，市盈率依然只有 26 倍，而阿里同期涨了 119%，市盈率也只有 21 倍。
估值比在 A 股的"易中天""纪连海"低得远不止一点点。作为一名"老登"的我，当然也是在前几年就开始参与了。
其实，不少 A 股投资人爱把国运套在自己身上，把自己包装成"爱国接盘侠"，把自己意图暴富而参加所谓"科技创新"的炒作与国家的科技进步硬扯在一起，那只是以支持创新的名义想把其他参与者兜里的钱迅速掏出来装进自己的口袋而已。
我认为的正确逻辑是，投资人以真金白银投入真正有实力的科技公司当股东，然后就可以分享国家科技进步带来的丰厚回报了。
其实，不少"洋股东"也曾经以这种方式参与支持我们的科技发展。已故的全球知名投资家查理芒格先生就是其中一位。
2008 年 9 月，在芒格先生的积极推动下，巴菲特的伯克希尔 · 哈撒韦公司旗下子公司中美能源（MidAmerican Energy，后更名为伯克希尔 · 哈撒韦能源公司）以每股 8 港元的价格，认购了比亚迪 2.25 亿股 H 股，总投资约 2.3 亿美元，占股约 10%。
最终，比亚迪成长为了我们的新能源与新质生产力的龙头之一，目前也是国内其中一个科技赛道领军者。而芒格与巴菲特两位老先生的这笔投资亦取得了巨大的成功，其价值在随后的十多年里增长了数十倍。
无独有偶，芒格先生在几年前再度出手投资国内科技龙头。2020 年底至 2021 年初，阿里巴巴正处于其历史上的一个"至暗时刻"。旗下蚂蚁集团上市被紧急叫停。随后，中国市场监管总局对阿里巴巴展开反垄断调查。受此影响，阿里巴巴的美股股价从 2020 年 10 月的高点（约 320 美元）一路下跌至 2021 年第一季度（约 220～240 美元区间），跌幅超过 30%。当时国际市场对中概股普遍充满悲观情绪，大量资金撤离。
彼时，芒格先生的 Daily Journal 在 2021 年 4 月首次买入了 165,320 股阿里巴巴美国存托凭证（ADR）。之后阿里巴巴股价继续下跌（跌至 150 美元以下）的过程中，芒格选择了越跌越买。到 2021 年第四季度末，Daily Journal 对阿里巴巴的持仓增加了近一倍，达到 602,060 股，使其成为该公司的第三大重仓股。进入 2022 年，阿里巴巴的股价并未如预期般反弹，反而因中美审计监管争端、疫情封控等因素进一步暴跌，最低跌至约 70 美元 ……
当时，我就知道阿里体系的达摩院的建模能力以及阿里云的算力都在国内处于领先地位。而且我认为芒格先生比我聪明，他作出买的决定错不到哪里去，于是，本人跟随芒格先生参与阿里投资至今，到现在终于是守得云开见月明。
看来是时候告慰一下查理芒格先生在天之灵了，他确实没看错，而阿里巴巴在 2025 年股价表现非常强劲，创下近四年新高，这背后是市场对其" AI 驱动"新战略的认可，以及市场对其估值逻辑的根本性转变。市场终于认同阿里是国内人工智能的领军者之一。
作为一名在目前依然被鄙视的"老登"，我会继续积极参与全球人工智能产业的投资（美国的产业领军主要在纳斯达克市场，而国内的主要在港股市场）以分享这次被认为是人类"第四次工业革命"的科技进步带来的历史性投资机遇。
而在目前 A 股中，还是有不少经营稳定、业绩良好的上市公司估值处于低位，这些性价比高的好公司多在消费赛道。以长期投资为目标，守住这些估值处于低位的好公司，我认为也是能通过分享国内经济成长而获得丰厚的回报的。
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No.6557 原创首发文章｜作者 黄凡
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